大摩，高盛看行情走势，上涨结束了吗？

新浪财经

来源：市场资讯

发改委发布会明显低于预期，虽然此前一直在强调，财政政策不可能一开始就出大招，预计一开始大约为1~2万亿的财政支出，但是今天的发布会并没有提及数据，以及谈到未来2~3个月的增量规模的量不会很大，对于消费和社保的方向也没有特别强的倾向，这不但低于我们保守的预期，与市场上5~10万亿的刺激预期，差的就更多，具体原因我们认为在于：

（1）9月中决策层思路变了之后，货币政策、金融政策是最容易出台的，这个做的很快，我们可以把他视为扭转预期对抗通缩的第一支箭，

（2）财政部和发改委作为组合出来提及的第二支箭由发改委先出来说，我认为今天的用意是使得市场建立信心、维持信心，因为我们此前了解到，体制内现在都有这方面压力，但是体制内的人员也需要学习，他们不可能说的都是资本市场想听的。之前，包括今天的发布会后我们都有收到问询，让我们给与会议市场感受的反馈。

（3）第三支箭是未来关于当下饱受诟病的异地执法、远洋捕捞、倒查、留置企业家等问题以树典型的方式纠偏，修复企业家信心，激活PE和一级市场，我们认为这个非常值得期待。

发布会还是提到消费是重中之重，但是除了提到消费品以旧换新将继续，以及给与底层老百姓一些定点的支援，但是从当前的尺度看，未来从当下的1500亿到未来3000亿的以旧换新，我们认为也就是这样了，刺激消费的力度抗通缩注定是坎坷的。但是预期并没有改变，因为决策层深刻的意识到如果不对抗通缩，自身的财政收入也会受到影响，地方政府难以为继，这才是真正的切肤之痛，他们一定会想办法做下去的。

我们没有非常急迫到提升到高配，主要的原因是今年只剩下一个季度，各种政策发力以及显现需要时间。

高盛如何看

任何大型刺激方案可能需要多个关键部门的共同努力，且将主要依赖财政资源进行资金支持。我们将关注即将召开的临时会议和10月底的下一次“NPC大会”。

我们继续预期，上头将在年底前批准额外的1-2万亿超长期特别债券配额，利用前几年积累的未使用地方债券发行配额来促进债务置换，并在2025年及之后维持财政宽松的立场。

资金流层面，香港市场活跃，但名义交易量仅为过去四周日均水平的约2倍。市场呈现1.5倍的卖出偏差，主要由对冲基金的获利了结和系统性账户的做空驱动（今天我们的平台上，空头占香港总销售的40%）。

对冲基金净卖出金融、通讯服务、日用消费品和信息技术板块，而在材料板块则有小额买入。

大型股和近期表现优异的股票遭遇了大部分资金流出。我们还注意到，A/H交易中再次出现A股溢价的买入。

有趣的是，Long only投资者实际呈现1.3倍的买入偏向，在金融、房地产、材料和医疗保健领域的高额买盘。市场下跌并未阻止机构投资者，反而推动了这些行业的某些低吸买入行为。然而，信息技术、工业和通讯服务板块则被机构净卖出。

区域上，香港在我们的平台上是最大的资金流出市场，而A股则是最大的资金流入市场。从行业来看，只有房地产和材料板块实现了净买入，其他所有行业均出现净卖出，尤其是信息技术、金融和能源板块。

在3.5万亿极限资金面热度下，散户入场的冲击力预计将在明后两日散去。短期内市场仍需消化过快的市场上涨，后续在俄罗斯喀山金砖峰会（22-24日）和美国大选（11月5日）落地后，可能可以更清晰看到财政政策的施政方向。

未来可能的方向

1、上涨没有结束，今天上证指数不是本轮上涨的终点，只要上海&深圳两个市场的成交量能够保持在接近1万亿或1万以上，始终会有赚钱的机会。第四季度投资赚钱效应仍然存在。

2、政策及基本面：今天发布会不存在低于或超出预期的说法，就是一个一揽子传递信心的发布会。

发改委应该不会去宣讲关于财政方面的一些政策和措施，比如财政规模、指出方向、扩大范围等。另一方面，假如有2024年新发国债，也需要经过人大常委会批准，才走完法理手续。不可能在常委会不开之前，由发改委提前预告有一个财政新发计划，这是不合规不合理的。

投资者，尤其是一些海外投资者错误理解，今天会议就要公布关于财政的细节，做出这样预测的人违背了常识。基本面上，个人觉得发改委的发布会，同今天晚上新闻中公告的国务院常务会议学习的会议，很重要的提到了非经济措施的宏观一致性，其实包括对于企业家的要更加审慎的看待监管，更加审慎的看待一系列的包括税收稽查的一些因素。这才是这次发改委能够去公布和讲的东西。这些非经济政策的宏观一致性，其实对经济有重大影响。

3、我们并不知道财政的波动情况、未来的总扩张规模。投向比规模更重要，如果能够涉及企业减税、直接居民消费补贴会非常好，但是所有的减税、新发国债，包括居民补贴都要过人大常委会，不可能在发改委的新闻发布会上去公布和交流。所以我自己觉得不是这个发布会低于预期，此前做出这样预期的人就有问题。

4、个人觉得因为今天晚上国常会议上明确提出【意识到经济下行的风险】，这个已经比前面表述的【经济面临着进一步的困难】要更进一步。所以依然认为在货币政策出台之后，应该还会继续有一些其他配套的财政政策来保障名义GDP，在第四季度和明年一季度有连续回升。所以维持原先的判断，今年的四季度、明年一季度的企业收入和利润指标应该能够有所好转。

5、交易面：今天的交易主要是个人投资者的巨大冲击导致高开，同时也受到香港拖累。国家队可能有逆调节的卖出动作，沪深300在开盘后的抛压较大，没有国家队持有的创业板指，以及计算机电子北交所中小盘都有很好的表现，说明市场依然很活跃，有赚钱效应，当前市场的活跃度足够。依然有相当一部分居民储蓄徘徊在外，潜在能进入的交易资金规模依然很大。

总结：从政策、交易、港股三个层面来观察，上涨没有结束。近期风险点不在于政策，更可能还是地缘政治，比如10号台地区的讲话和后续美国大选。

市场有望出现更清晰的中期主线。在此之前的观察方向包括：

1）科技自立；

2）内需新增量的新基建+生育+养老+消费新政等；

3）政策引导的外循环方向，预计新方向涌现的核心在于资金面及政策预期，中期维度可能市场仍然对基本面变化的感受度弱于对资金面变化的感受度。

市场对财政政策的预期更多在于总量的多寡，但刺激方向与结构改革比总量更重要。现在面临的问题（需求缺失+政府债务+老龄少子化等）和安倍经济学推出时的日本颇为相似，复杂问题很难用简单粗暴的总量政策解决。与其关注财政的总量，不如关注财政的方向，针对保交楼和低收入群体保障提供中央财政的总量刺激是有效的。

另外需关注税改+债务置换等政策的落地速度，需及时重塑地方政府“赛马机制”。对A股而言，类似安倍经济学的企业治理改革（提升ROE为目标）配合央行入市（推动股市对企业价值的合理定价）是长期最迫切的政策组合拳。

（转自：纪要研报地）