新股解读|武汉有机：苯甲酸“龙头”，利润骤降后募资扩产

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利润骤降后，中国最大的苯甲酸及苯甲酸钠制造商——武汉有机控股有限公司(下称“武汉有机”)成为了一家准上市公司。据港交所5月31日披露，武汉有机通过港交所主板上市聆讯，交银国际为其独家保荐人。

产品“量价齐降”，利润锐减

招股书显示，武汉有机为中国及全球市场顶尖的甲苯衍生品供应商，主要专注于通过有机合成工序制造甲苯氧化及氯化产品、苯甲酸氨化产品以及其他精细化工产品。公司的甲苯衍生品可用于食品防腐剂、家用化学品、动物饲料酸化剂以及农业化学及医药用途的合成中间体。公司的产品销往70多个国家及地区。

截至2024年5月29日，武汉有机的自制产品组合主要包括五款甲苯氧化产品、两款甲苯氯化产品、两款苯甲酸氨化产品及超过20款具广泛市场用途的其他精细化工产品。

根据弗若斯特沙利文报告，按2023年的销售收入计，公司是中国最大的苯甲酸及苯甲酸钠制造商以及第二大苯甲醇制造商，分别2023年中国市场总收入的62.0%、37.9%及33.9%。于全球市场，公司于2023年在苯甲酸及苯甲酸钠制造商中位居第二及在苯甲醇制造商中位居第三，分别占2023年全球市场总收入的37.0%、22.4%及20.6%。

智通财经APP注意到，武汉有机虽为有机合成化工细分领域龙头，但公司基本面发生剧烈波动。2021年、2022年、2023年，公司分别实现收入约27.89亿元（人民币，下同）、31.34亿元、26.77亿元；同期，年内溢利分别为约3.09亿元、3.40亿元、0.73亿元。

2023年，武汉有机的营收同比下降14.55%，年内溢利更是同比锐减78.6%。主要原因之一是公司产品在销售端“量价齐降”。招股书显示，2021年、2022年及2023年，武汉有机的产品销量分别约36.23万吨、37.58万吨及34.61万吨。其中，2023年销量同比下滑7.9%。

武汉有机在招股书中表示，鉴于经济环境欠佳及消费者需求下降，作为在不确定时期保持更大流动性及灵活性的审慎措施，众多下游行业客户倾向降低库存水平或减缓补充库存，导致对精细化工产品的需求低迷。这与2022年化工行业景气、下游行业客户预期化学品售价（包括甲苯氧化及氯化产品的价格）可能上升而纷纷备货的市场情况截然相反。

产品售价方面，受到下游需求疲软及原材料价格波动等因素影响，武汉有机的自制产品的平均售价由2021年的每吨8909元下降至2022年的每吨8536元，并进一步下降至2023年的每吨7957元。上述期间，公司自制产品的毛利率从28.7%下滑至14.1%。

苯甲酸市场面临产能过剩风险

智通财经APP注意到，武汉有机业绩承压，一定程度还由于行业面临着产能过剩的风险。例如，公司的拳头产品——苯甲酸毛利率由2021年的32%下滑至2023年的7.6%，主要原因之一是因为行业扩产导致行业竞争加剧。

弗若斯特沙利文报告显示，全球苯甲酸产能于2023年达约84万吨。领先苯甲酸制造商一直在扩大产能，以满足日益增长的下游市场需求。预期到2028年全球产能将增至约90.6万吨。然而，全球苯甲酸销量由2018年约24.67万吨增加至2023年约26.51万吨，复合年增长率仅为1.4%。

全球苯甲酸销量估计将由2024年的28.65万吨增至2028年的35.73万吨，复合年增长率为5.7%。苯甲酸的全球销售收入估计将由2024年的24.06亿元增至2028的31.53亿元，复合年增长率为7%。中国苯甲酸销量预计于2028年达到21.87万吨，自2024年起复合年增长率为6.9%，而销售收入预计将由2024年的14.72亿元增至2028年的20.19亿元，复合年增长率为8.2%。

武汉有机在招股书中指出，公司的业务面临剧烈竞争。若公司未能成功与目前或未来的竞争对手竞争，公司的业务、财务状况及经营业绩可能会受到重大不利影响。具体而言，公司或需因应竞争加剧及/或市场供应过剩而改变定价惯例，以吸引新客户或挽留现有客户。例如，在负面因素影响下，2023年下游需求萎缩，加上甲苯氧化产品的市场供应增加，公司策略性地降低自制产品的平均售价以确保的市场竞争力，并保持公司的市场地位及维持生产设施的利用率在最佳水平。

积极扩产原因几何？

值得注意的是，行业竞争激烈背景下，武汉有机仍在积极扩充产能应对竞争。招股书显示，公司致力于通过实施诸多策略，实现产能的可持续增长及提高市场地位，其中包括持续扩大产能以维持长期规模经济及盈利能力。

武汉有机计划使用上市募集的部分资金用于建设主要着重生产甲苯氯化产品及衍生品的新生产设施以增加湖北新轩宏生产基地的产能，其中一期项目的设计年产能约为1万吨乙酸苄酯、2万吨苄基甲苯及1万吨二苄胺；二期项目设计年产能包括约10万吨氯化苄、4万吨三氯甲苯、4万吨苯甲酰氯、5万吨苯甲醇、1万吨乙酸苄酯及2万吨二苄胺。

此外，武汉有机和中石化的合营公司——河北康石（武汉有机持股51%）主要为生产苯甲酸及其衍生品而设，其设计产能为每年7.9万吨，主要包括约6万吨工业级苯甲酸、1.5万吨苯甲酸钠、2000吨苯甲醛及2000吨苯甲酸苄酯。河北康石生产基地已竣工，并已于2023年1月投产。

据智通财经APP观察，武汉有机积极加码产能其内部原因是，公司部分现有产能利用率趋于饱和。招股书显示，于往绩记录期间，武汉有机有两个透过全资附属公司经营的生产基地，分别为武汉生产基地及潜江新亿宏生产基地，2023年武汉生产基地的产能利用率达到104%，潜江新亿宏生产基地的产能利用率达到86.4%。

外部来看，弗若斯特沙利文报告显示，中国的苯甲酸、苯甲酸钠及苯甲醇产业于2024年呈现明显复苏趋势。同时，国内外经济复苏将带动消费回暖，苯甲酸、苯甲酸钠及苯甲醇的下游行业补充库存的需求正在逐步提升。加上政府利好政策的积极影响逐步显现，预期苯甲酸、苯甲酸钠及苯甲醇市场将于2024年实现销量及销售收入反弹，于中国的销售收入预期将分别增长16.2%、18.7%及21.6%。

此外，2024年，国内五大制造商并无甲苯氧化产品的新建成产能投产。全球及中国的甲苯及甲苯衍生产品市场出现结构性调整，包括销售普遍转向领先的中国制造商及中小型制造商退出该行业，以及于2023年所观察到的海外制造商的产量及产能利用率下降，预期有关趋势于2024年将会持续。这有助于稳定市场供应，并有利于武汉有机作为中国及全球市场领先的顶级甲苯氧化产品及甲苯氯化产品供应商，使公司获取更多的市场份额。