【兴证策略张启尧团队】20张图精析本轮港股行情

新浪财经

来源：尧望后势

今年以来港股表现亮眼，领涨全球。兴证策略团队续深度跟踪本轮港股行情，并已形成了一系列研究成果。

在此，我们精选20张重要图表，从上涨原因、行情结构、各类资金流向、内外资增量空间和筹码结构、估值对比等多个维度，深度解析本轮港股的上涨，并展望后续行情，供投资者参考。

1. 今年以来，不只是港股，全球资产正在进行高低切换。过去两年，美国、日本、印度股市是全球资金的共识，已经积累了较大涨幅。而今年以来，全球资金正在加速进行再配置，中国、俄罗斯、欧洲等股市领跑全球。

2.港股这一轮上涨看似是指数β行情，实则结构性α机会。对比2024/9/11-2024/10/7的反弹来看，港股本轮上涨行情中，行业和个股之间分化显著，收益率主要集中于龙头科技股。

3. 根据港股托管机构拆分来看，南下资金或是本轮做多港股的主力资金之一。1月14日至3月4日，港股通累计净流入超2000亿港元，而同期国际中介、中资中介和香港本地中介分别减仓1131.7亿港元、465.8亿港元、144.8亿港元。

4. 相比于过去港股几次反弹，本轮南下资金流入更坚决。和22-24年期间4次由宏观因子驱动的反弹相比，叠加港股仓位和估值在大涨后仍较低，因此本轮南下资金净流入节奏逐渐加速。

5. 行业层面上，春节以来港股的火热行情中，AI和医药等成长板块是资金流入的主要方向，而红利相关板块遭减仓较多。成长板块中，外资大幅增配以软件服务、资讯科技器材为代表的中上游环节，而南下资金除了增配专业零售、电讯、半导体等环节外，还广泛增配大量“AI+”领域，包括媒体娱乐、医疗医药、汽车等。此外，南下资金依然持续流入红利板块，并与部分中资中介和香港本地中介资金形成共振。

6. 并且最近一周，内外资对中国资产的重估正在扩散。近期，南向资金依然大幅流入软件服务、专业零售等科技板块，除此之外，医药、消费、地产等行业正在迎来南向资金和外资的共振增配。内外资对中国资产的重估正在由科技向顺周期板块扩散。

7. 个股层面上，南下资金遵循“科技+红利”的“哑铃型”配置。南下资金大幅流入阿里巴巴、中芯国际、理想汽车等科技龙头，以及中国移动、四大行等红利个股。

8. 外资主要加仓科技和消费个股，减仓高股息个股。外资显著青睐具有特色商业模式的科技和消费企业，包括腾讯、美团、比亚迪电子等科技股，以及再鼎医药、老铺黄金、名创优品、米雪集团等消费股，减仓阿里巴巴和金融等高股息个股较多。

9. 中资中介资金偏好高股息个股，而对于热门股则倾向于获利减仓。中资中介持续流入金融和石油等高股息个股，主要减仓近期热门的腾讯控股和阿里巴巴。

10. 香港本地中介资金配置更加多元化且“小众”，但同样主要减仓腾讯控股和阿里巴巴。香港本地中介资金加仓的个股较为“小众”，且所属行业更加多元化，而对于腾讯、阿里等热门股则获利减仓。

11. 外资持有港股规模处于21年以来的中等水平，对港股持仓占比则处于历史低位。截至2月26日，国际中介持股市值为16.30万亿港元，占港股流通市值的比重为45.65%，处于2021年以来11.1%的较低分位数水平。对标21年2月和23年1月的持股市值来看，外资持股市值或还有1.87/7.70万亿港元的提升空间。

12. 外资偏好资讯科技、可选消费和金融行业，合计仓位占比近80%。拉长来看，尽管过去几年外资流出港股较多，但资讯科技和可选消费和的合计仓位占比却持续上升，均与21年2月和23年1月的水平相当。

13. 截至2024Q4，公募港股仓位为11.5%，较历史高点仍有一定提升空间。截至2024年四季度，全持仓口径下，主动偏股基金港股投资市值为3675.58亿元，占全部股票投资市值的比重为11.5%。假设其港股仓位回到历史最高水平的话，根据24Q4的持股规模推算，或仍有700亿以上规模的增量。

14. 主动偏股基金长期重仓可选消费和资讯科技。由于过去几年对红利板块的增配，当前主动偏股基金在科技互联网板块（资讯科技行业+阿里巴巴+美团，全文同）的仓位刚回到23年一季度的水平，距离21Q1的最高点依然有2.86%的仓位提升空间。

15. 得益于过去几年南下资金的大幅流入，去年四季度，剔除公募基金后的港股通持仓市值超3.4万亿港元。截至24Q4，剔除非QDII公募基金港股投资市值后，其余内地资金通过港股通的持仓市值为30124.8亿港元，占比为87.9%。

16. 南下资金中个人和私募等投资者的影响力”不容小觑“。假设24Q4险资对港股仓位为10%-30%，按照险资运用余额中股票和基金投资市值估算，则保险持仓占港股通的比重约为13%-40%左右，这也就意味着有港股通中可能有一半及以上的资金可能来自于散户、私募和银行理财等其他投资者。

17. 行业层面上，非公募港股通主要重仓金融、资讯科技和可选消费。对比公募基金，其余南下的内地资金对红利板块的配置比例更为显著。非公募港股通对资讯科技+阿里巴巴+美团合计持仓占比为27.19%，低于21Q1和23Q1的水平，后续或还有调仓空间。

18. 恒生科技指数较美国纳斯达克100指数依然折价。截至3月7日，恒生科技较纳斯达克100相对PE为0.75，处于近五年37.5%的中等偏低分位数水平。

19. 港股多数行业比美股更便宜，且盈利增速占优。具体而言，港股商贸零售（含阿里巴巴）、原材料、金融和能源等板块较美股折价超50%。并且，进一步从PE-G框架来看，以互联网为代表的港股多数行业估值相对美股折价且25年EPS增速占优。

20. 港股科技龙头较美股依然折价。目前，港股与美股科技龙头相比，无论是指数比价还是PE估值比价均处于2020年以来较低水平，且仍有20%左右的估值折价。

经济数据波动，政策宽松低于预期，美联储降息不及预期等。

证券研究报告：《港股当前估值水位如何？》、《港股资金面详细拆解》

对外发布时间：2025年2月28日、2025年3月2日

报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师 ：

陈恭懿 SAC执业证书编号：S0190523060001